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２３。现代西方经济学
“风险”的考虑，在微观的资产选择理论框架内，推论出与凯恩斯相同的结论，即个人和厂商投机的货币需求与利率的高低反方向变化。
一般来说，债券投资者在作出行动决策时，对利率的动向会有坚定的看法，但并不是确定无疑的。他们预期利率将会变动；但是他们只能猜测变动的方向和时机。任何一个购买债券的人必须承担一定的风险。托宾在他的论文中论证说明，即使投资者所料想的可能正好是利率将会发生的上升或下降，他们还是愿意保持一笔安全资产，去减少他们的全部资产的风险。
财富中以货币形式保持的部分所占比例越大，由债券价格一定百分数的变化而造成的全部资产价值变动的百分数就越少。因此可以认为，投资者是通过变动他们资产中货币和债券的比例，来权衡风险和报酬的。在任何一定的利率条件下，当他们把资产逐渐地按较大的比例转移到债券上去，并按较小的比例保持在货币上，那么，他们全部资产的平均报酬将增加，但是同时，他们所承担的风险也将增加，这样，当更多债券带来的增加的报酬，正好同他们对避免增加风险所作的价值平衡时，投资者将停止增加他们资产中债券所占份额。
当然，在任何时候，不同的投资者对于所包含的风险会有不同的看法，他们对于风险和报酬的比较也会有不同的感受。一些可称为风险喜爱者（ｒｉｓｋ
ｌｏｖｅｒｓ）的投机家，他们甘冒重大的风险不惜孤注一掷，以求赚得最大限度的利润。
但对大多数趋避风险者（ｒｉｓｋ
ａｖｅｒｔｅｒｓ）的投资者来说，他们会决定采用保持一定量货币的方法，以冲淡他们的资产所冒 349
现代西方经济学。
３。
风险。一般来说，当他们对增加风险的反感与增加债券持有量所得到的收益权衡比较时，债券对财富的比率，在利率高时将比利率低时更高一些。当利率上涨时，原来被认为最适当的货币对财富的比率将下降。这样，托宾的论点正好和凯恩斯所得到的结论相同。投机动机的货币需求在利率较高或上升时将下降、反之，在利率较低或下降时将上升。
在刚才的论述中，我们假定投资者只在两种资产，即货币和债券之间抉择。事实上有着许多不同的债券，而且投资者在其资产组合中还可选择持有股票、不动产和其他风险资产。在这场合，上述有关债券对货币的论点能够推广应用于各种资产组合方式。为此，投资者首先需要选择一种所提供的预期报酬与相应的风险程度达于最优比率的各种风险资产搭配方式，在选择了风险资产的最优组合后，他需要决定他的财产净值中有多大比重应投资于上述那些资产，有多大比重应以货币形式持有。一般来说，和上述情况一样，趋避风险的投资者愿意使货币在资产中保持较高比例，风险资产则保持较低比例。当然，这样做，资产总额的平均收益势必较低，这是避免风险的代价。一些甘冒风险的投机家将把较低比例保存于货币形式，从而以承担较大风险为代价，来换取全部资产的较高收益。同样，当各种风险资产的预期收益普遍上升（风险程度不变）时，通常将诱使投资者持有较少的货币，而当预期收益下降时，将增加对货币的需求。 350
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４３。现代西方经济学
第三节货币主义的货币需求函数密尔顿。弗里德曼（Ｍｉｌｔｏｎ
Ｔｒｉｅｄｒｍａｎ，１９１２—）美国芝加哥大学教授，货币主义（Ｍｏｎｅｔａｒｉｓｍ）倡导人。弗里德曼在１９５６年发表的《货币数量说：重新表达》一文中认为，“货币数量说原是货币需求的理论，而不是产出、名义国民收入或价格水平的理论”。
此后，他进行了大量的经验材料研究工作，以验证他提出的一些理论或假说。下面着重说明弗氏货币需求函数与传统货币数量说（剑桥方程）和凯恩斯流动偏好理论之间的联系与区别。
弗里德曼把货币定义为“购买力的暂时栖息所”
，实证研究中货币的范围扩大到广义的货币Ｍ２，这表示货币的职能不仅包括剑桥方程的交易媒介，还作为价值贮藏的手段，与人们其他生息资产一起，通过资产选择决定其对货币的需求。
其次，弗氏否定了传统数量说假定货币流通速度（或剑桥方程的ｋ）
是一固定不变的数，而是作为其他变量的一个稳定的函数（ｓｔａｂｌｅ
ｆｕｎｃ－ｔｉｏｎ）
，例如，（Ｍｄ＝ｆ（Ｙ，ｒ）＝ａ＝ｂＹBｈｒ）。
如果个人和厂商对货币的需求，确实是几个可测定的变量的一个稳定的函数，根据Ｍｓ＝Ｍｄ＝ａ＋ｂＹｈｒ，假设ａ，ｂB和ｈ已知和不变，那么，如果已知Ｙ和ｒ之值，我们可以用货币数量说测算出ＰＹ之数值。弗里德曼的实证研究主要是力图证明下列货币需求函数是一个稳定的函数这一假说。
Ｍｄ＝ｆ（ＰＹＰ，ｗ；Ｐ，ｒｂ，ｒｅ，１Ｐ。
ｄｐｄｔ；μ）……（１） 351
现代西方经济学。
５３。
或ＭｄＰ＝ｆ（ＹＰ，ｗ；，ｒｂ，ｒｅ，１Ｐ。
ｄｐｄｔ；μ）……（２）
在上式中，Ｙｐ＝恒常实际收入（ｐｅｒｍａｎｅｎｔ
ｒｅａｌ
ｉｎBｃｏｍｅ）
，ＰＹｐ＝恒常名义收入（ｐｅｒｍａｎｅｎｔ ｎｏｍｉｎａｌ
ｉｎｃｏｍｅ）
恒常收入是弗里德曼货币需求函数中十分重要的新概念，他在《消费函数理论》（１９５７）一书中作了详细阐述，意指一个人在其一生中的平均收入。在实证研究中由人们事实上所取得的收入因而可观察到的收入的加权平均数来代表，时间越近，权数越大。
以Ｙｔ代表观察到的收入、Ｗｔ代表权数，则ｔ时期的恒常收入ＹＰｔ＝ＷｔＹｔ，ｔ＝０，ｔ１…
ｔｎ。例如，若以U最近两个时期观察到的收入来推算恒常收入（ＹＰｔ＝２Ｙｔ＋Ｙｔ－１３）。恒常收入在弗氏货币需求函数中是代表财富
（Ｗｅａｌｔｈ）这个变量影响人们货币需求的。
一个人（或一个经济实体）的财富由五种资产构成：（１）货币，面值固定不变，不能产生利息，但有方便交易的好处。
（２）债券，面值固定不变，能取得利息收入。
（３）股票，可分配公司红利，其价值不受通货膨胀（货币贬值）的影响。
（４）
实物财货（ｐｈｙｓｉｃａｌ
ｎｏｎ—ｈｕｍａｎ
ｇｏｄｓ）。
其价值不受货币贬值的影响，所有者可享有（例如）汽车、彩电等的服务提供的“效用”。
（５）人力资本（Ｈｕｍａｎ
ｃａｐｉｔａｌ）
，意指人们对自己在一生中挣得的收入的投资，这样，若以ｒ代表ｒｂ（债券利率）和 352
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６３。现代西方经济学
ｒｅ（股票红利率）
以及人力资本和非人力实物财富等四项收益率的加权平均数，以Ｗ表示最终财富拥有者持有的货币形式以外的其余四种形式的财富，Ｗ＝非人力财富伦（ｋ）＋人力资本（Ｈ）
，则根据生息资产与其收益的关系，即资产值等于收益的资本化（如设一亩土地年地租１０元，若利率＝１０％，则土地价格＝１００元，若ｒ＝５％，则土地价格＝２００元）
：
Ｗ＝ＰＹＰｒ或 ＰＹＰ＝Ｗ。
ｒ在实证研究中，这里的ｒ无法直接观察，弗里德曼假定ｒ与ｒｂ和ｒｅ之间有某种程度系统的关联，故货币需求函数中可略去ｒ这个变量。
上列货币需求函数中ｗ表示非人力财富（Ｋ）与人力资本（Ｈ）的比例，或这两者各自的收入的比例，即ｗ＝ＫＨ。例如，若一个人收入主要来自人力资本，同收入主要来自非人力财富的人比较，前者的收入相对较不稳定，故在恒常收入中会有较大比例持有现金，所以ｗ作为也影响人们对货币需求的一个因素，列入货币需求函数中。不用说，在实证研究中ｗ是略而不计的。
这样，个人（家庭）名义货币需求取决于以下因素：（１）当前物价水平Ｐ，与Ｍｄ同方向变化，这是由于人们意愿持有一定水平的实际货币余额（ｒｅａｌ
ｃａｓｈ
ｂａｌａｎｃｅ）
所以物价水平越高，Ｍｄ之值越大。
（２）预期通货膨胀率１Ｐ。
ｄＰｄｔ。请读者注意这个变量与当 353
现代西方经济学。
７３。
前物价水平Ｐ的区别及其对货币需求的不同作用，例如预期物价上涨导致实际货币余额贬值，即增加了货币的机会成本，如上述当前物价水平Ｐ与Ｍｄ同方向变化，而预期通货膨胀率则相反地与Ｍｄ反方向变化，预期通货膨胀率越高减缩货币持有的动机越强烈。同样，通胀率这一因素表示实物资产之名义收益率提高，所以在资产选择中表示持有实物资产的比例相对持有货币会增加。
（３）预期债券收益率ｒｂ
和预期股票收益率ｒｅ，两者的收益率越高，持有货币的机会成本越大，所以与Ｍｄ反方向变化。
（４）名义财富存量（Ｗ＝Ｋ＋Ｈ）。如上所述，Ｗ是由ＹＰ
连同ｗ来代表，两者同方向变化。弗里德曼在实证研究中测算出恒常收入的货币需求弹性为１。
８，表示收入每增加１％，货币需求