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留存收益是一项累计数据，也就是说，每年新增的留存收益将被累加到以
前年度的留存收益中。同样，如果公司发生亏损，将从公司过去所累积的留存收
益中扣减当年的亏损额。如果公司亏损的金额比其累积的留存利益还要多，其留
存收益将以负数表示。
在资产负债表上，所有能帮我们判断一家公司是否具有持续性竞争优势的
指标当中，留存收益是最重要的指标之一。其原因是，如果一家公司不能保持其
留存收益一致增加的话，它的净资产是不会增长的。如果公司的净资产不能增长，
那么从长远看，我们不会成为超级富翁。
简而言之，公司留存收益的增长率是判断公司是否得益于某种持续性竞争
优势的一项好指标。让我们看看那些巴菲特所偏爱的具有持续性竞争优势的公
司；可口可乐公司在过去5年一直保持留存收益为7。9％的年增长率；箭牌公司
一直保持10。9％的留存收益增长率；伯灵顿北方圣太菲铁路运输公司则一直保持
在15。6％的水平；而巴菲特
所拥有的伯克希尔公司，其留存收益增长率高达到23％。
并不是所有的留存收益增长都归因于产品销售量的增加，它也可能是收购
其他公司所导致。当两家公司合并时，它们的留存收益将合并起来形成更大的储
备。例如，当宝洁公司在2005年收购吉利公司时，它的留存收益从130亿美元
一跃上升为310亿美元。
更有趣的是，通用汽车公司和微软公司显示的留存收益都为负值。通用汽
车公司的留存收益为负债，主要是因为汽车行业一直的不景气导致公司亏损数十
亿美元。微软公司负的留存收益，主要是因为它有足够强大的经济动力，它不需
要留存在过去几年所积累的大量资本，所以，它更愿意将积累的留存收益，甚至
更多的资金用于回购公司股票和给股东派发红利。
巴菲特在伯克希尔？u21704X撒韦取得巨大成功的超级秘诀之一，就是他在取得
该公司控股权后停止了派发分红，将公司全部年度净利润增加到留存收益储备当
中。当机会来临时，他将公司的留存收益投资于那些收益率更高的公司，由此赚
得的利润又全部汇入到公司的留存收益，然后又投资于更能赚钱的公司，如此循
环。随着时间的推移，伯克希尔不断增长的留存收益储备使其盈利能力也不断地
增长，他赚取的利润也越来越多。1965～2007年间，由于留存收益的扩张，伯
克希尔的税前利润从1965年的每股4美元增长到2007年的每股13 023美元，
这大约相当于21％的年均增长率。
其中的道理很简单：公司留存的收益越多，它的留存收益增长就越快，而
这又将提高公司未来收益的增长率。当然，这里有个前提条
件，公司必须持续买入那些具有持续性竞争优势的公司。这恰恰就是巴菲特在伯
克希尔？u21704X撒韦一直所做的。伯克希尔就像是一只不断产下金蛋的鹅，而且它下
的每一个金蛋都能孵出一只会下金蛋的鹅，所有这些下金蛋的鹅不断地孵出更多
的金蛋。巴菲特发现，如果你能将这个过程保持足够长的时间，到最后，当你清
点自己的财富时，计量单位将会以10亿计算，而不是以百万计算。
第46章库存股票：巴菲特喜欢在资产负债表中看到的中
资产负债表／股东权益（单位：百万美元）
优先股 0
普通股 880
资本公积 7 378
留存收益 36 235
→库存股票…普通 …23 375
其他权益 626
股东权益合计 21 774
当一个公司回购自身的股票时，有两种处理方式，要么直接将回购的股份注
销，要么保留它们，以备今后可能再发行时使用。如果直接将它们注销的话，这
部分股份就不复存在了。但是如果保留它们以备日后可能再发行时使用，它们将
被记录在资产负债表股东权益下的库存股票账户里。以库存股票方式存在的股份
既没有投票表决权，也不享有分红的权力。尽管它可以定义为一项资产，但只能
以负值的权益体现在资产负债表上，因为它代表股东权益的减少。
那些具有持续性竞争优势的公司因其强大的经济实力，更易于获得充裕的资
金用来回购它们自身的股票。所以，一家公司具有持续性竞争优势的主要标志之
一，就是其资产负债表上出现库存股票。
关于库存股票，还有一些财务方面的原因必须让大家清楚。其一，当一个公
司回购自身股票并以库存股票形式持有时，它将有效地减少公司权益，从而增加
股东权益回报率。因为高水平的股东权益回报率是持续性竞争优势的一个标志，
所以，最好弄明白高股东权益回报率是财务处理的结果，还是因为公司杰出的业
绩，或者两者皆有。为了区分各自的作用，我们将库存股票的负值转化为正值，
并加到股东权益上（并不是从中减去），然后用这个新的股东权益除以公司的净
利润，这样计算的股东权益回报率就剔除了财务处理方面的影响。
另一方面，美国规定库存股票在确定公司的控制权时不能作为流通股的一部
分，这会直接影响到个人控股公司税费的适用问题。一些不择手段的公司股东可
能向美国国家税务局汇报他们只拥有公司所有流通股的49％。但如果减去库存
股票（法律上也有规定），他们实际控股则超过50％，并且拥有公司的控股权，
因此他们有义务缴纳个人控股公司税。
让我们以一个简单的原理结束本章：如果资产负债表上出现了库存股票，表
明公司曾经回购股票，那么，这家公司很可能具有一种与之有利的持续性竞争优
势。
第47章股东权益回报率回：第一部分
资产负债表／股东权益（单位：百万美元）
优先股 0
普通股 880
资本公积 7 378
留存收益 36 235
→库存股票…普通 …23 375
其他权益 626
股东权益合计 21 774
股东权益等于公司总资产减去公司总负债，也等于优先股和普通股的总和
再加上资本公积和留存收益，然后减去库存股票所得到的值。
股东权益有三个来源，第一部分来源于最初对公众发行优先股和普通股所
募集的资金；第二部分来源于公司上市运营后对社会公众增
加发行优先股和普通股筹措的资金；第三部分，也是对我们来说最重要的部分，
来源于公司积累的留存收益。
因为所有者权益都是属于公司的，而公司又为普通股股东所有，所以权益
实际上属于普通股股东，这也是为什么它叫做股东权益的原因。
假如我们是一个公司的股东，我们将非常关注该公司的经理人在合理分配
资金方面表现是否优秀，能否为我们赚取更多的利润。如果他们在这方面表现糟
糕，我们会感到不安，甚至有可能出售股份，将资金投到其他有利可图的地方。
但是，如果他们在这方面表现优异，我们可能会追加资金，买入公司更多的股份，
那些被公司管理层的优秀能力所打动的投资者也会随之而来。为此，金额分析师
们发明了股东权益回报率公式，以衡量管理层在分配股东资金方面的效率。巴菲
特在寻求具有持续性竞争优势的公司时，会将那些杰出的候选公司放入上述公式
进行检验，这就是我们下一章的主题。
第48章股东权益回报率回：第二部分
计算公式：净利润除以股东权益等于股东权益回报率。
巴菲特发现，那些受益于某种持续性或长期竞争优势的公司往往有较高的股
东权益回报率。巴菲特钟爱的可口可乐公司，其股东权益回报率高达30％；箭
牌公司的股东权益回报率也达到了24％；好时食品公司的股东权益回报率竟达
到33％；百事公司更是高达34％。
让我们将目光转向高度竞争的航空业。该行业没有一家公司拥有可持续的竞
争优势，因此它们的股东权益回报率相形见绌。联合航空公司在繁荣时期的股东
权益回报率仅为15％，美国航空公司的股东权益回报率只有4％。德尔塔航空公
司和西北航空公司压根儿就没有赚取过任何利润，其股东权益回报率为零，甚至
为负值。
高股东权益回报率意味着公司有效地利用了留存收益。随着时间的推移，这
些高额的股东权益回报总会累积起来，并增加公司的内在价值，有朝一日股票市
场会认可其价值，并将股价推向高位。
请注意：有些公司的盈利能力非常强劲，使得它们不需要留存任何利润，它
们将利润以红利形式全部分派给股东。这种情况下，公司的股东权益有时会显示
为负数。需要警觉的是，那些濒临破产的公司股东权益同样也为负数。如果公司
显示出一贯强劲的净利润，但却拥有负的股东权益，那么该公司可能是一家具有
持续性竞争优势的公司。但是如果公司显示的股东权益为负数，并且长期以来都
是亏损状态，那么我们遇到的很可能是一家在竞争中落败的平庸公司。
所以规律就是：高股东权益回报率意味着“近玩”，而低股东权益回报率意
味着“远观”。
明白了吗？好的，让我们继续下一章。