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无甚差别，其间罕有的波动也未超过或低于平均水准的三分之一（除拿破仑战争时期以外，因为当时否弃了金本位制）。在美国，从1749到1939年这段期间，价格也同样没有发生很严重的上涨趋向。与此相比，亦即在过去的二十五年中，上述国家和其他一些国家中的价格上涨速率却标示着一个重大的变化。
3．尽管现在仍有少数人执意主张使价格持续上升的做法，但是偏执通货膨胀的主要根源却并不是上述主张，而是另一种为人们所普遍接受的信念，即与通货膨胀相比较，通货紧缩的后果更令人惧怕，所以，为了确保安全起见，宁可继续承受通货膨胀这个危害相对较小的错误。但是值得我们注意的是，由于我们并不知道如何才能使价格保持完全稳定，而且也由于只能通过对无论是膨胀现象还是紧缩现象都予以严格纠正，才能实现价格的稳定，所以不惜代价地去避免通货紧缩，就一定会导致累积性通货膨胀（cumulative inflation）。再者，作为经济资源再分配机制的必要部分的通货膨胀和通货紧缩，常常是一种局部的现象或地方性现象，所以若试图阻止任何对重要经济部门发生影响的通货紧缩，就必定会引起全面的通货膨胀。
然而我们需要追问的是，从长远的角度看，通货紧缩是否就真的比通货膨胀更具危害？在某种意义上讲，通货膨胀确实要比通货紧缩危险得多，而且也更不易把握，从而也就需要人们对其保持更大的警惕。如果说通货膨胀和通货紧缩都是错误，那么通货膨胀便是一更容易犯的错误。这是因为在一开始推行适度通货膨胀（moderate inflation）的时候，人们一般不会感到什么痛苦，然而通货紧缩却会带来立竿见影的大痛苦。对于那些影响重大，而且人们也能即刻觉察到的作法，一般来讲用不着采取什么防范措施，然而对于另一些作法，即那些虽会带来一些暂时的好处或能够缓解眼前的一些困难，但却隐含着只在晚些时候才会暴露出来的更大危害的做法，却必需严加防范。人们常常将通货膨胀比作吸毒，然而我们需要指出的是，这种类比还只是道出了一种表面现象，通货膨胀的问题实际上更大。
通货膨胀和通货紧缩都以各自的方式导致物价发生出人意料的变化，并经由此种变化而产生各自独特的影响，因此它们都注定会使人们的预期两度落空。第一次是价格的变化结果比人们预期的要高或低，而第二次落空——这迟早会发生——是这些价格的变化在渐渐为人们所预知的时候，却已不再具有它们在未被人们预料到其变化时所具有的那种影响。通货膨胀与通货紧缩的区别在于：就前者而言，初期发生的乃是令人惊喜的变化，然而在晚些时候却会产生重大的反作用；然而就通货紧缩而言，其对商业和企业产生的影响一开始就是令人沮丧的。尽管两者间存在着上述差异，但它们的影响，却同样都是自我倒转的。产生上述任何一种影响的通货膨胀力量或通货紧缩力量都趋于在一段时间内自我支撑，而且价格变动超过预期的阶段也会因此而延长。但是值得注意的是，除非价格运动以一种加速率一直朝着同一方向不断加速，否则人们的预期就注定能够赶上这些变化。一旦这种情况发生，通货膨胀或通货紧缩所造成的影响的性质也就变了。
通货膨胀造成的最初局面，乃是有较多的人可以获取利润，而且所获利润之高，一般都会超乎寻常；到处都是成功和兴旺，很少有人失败；利润一次又一次超出预期的事实，以及大量投机也都获得成功的事实，造成了一种促使人人都去冒险的一般氛围；甚至连那些只有在价格出乎意料的普遍上涨进而导致其暴发的情况下才不致被淘汰出局的人士，在通货膨胀的初期阶段，也能继续维持，而且还能够使其所雇人员相信不久之后便可分享到普遍繁荣的利益。然而，当人们开始期望价格以同样的速率上涨的时候，这种状况却会终止。换言之，一旦人们开始指望价格在数月中会保持如此之高的百分率时，他们就会把决定成本的生产要素的价格哄抬到与其预期的未来售价相应的水平。如果价格不再按其预期攀升，那么利润就会回落到正常水平，且获利者的人数比例也会降低；再者，在可以获得暴利的阶段，由于许多本来会被迫改变经营方向的人却一直在维持，所以当价格不再按预期上升的时候，便会有更高比例的人蒙受亏损。
因此，只有当通货膨胀的刺激作用未被预见到的时候，它才会有效地起作用；一旦人们开始预见到它的存在，那么只有在一种加速持续膨胀的条件下才能维持同等程度的繁荣。在这种情况下，如果价格的上涨低于预期，那么通货膨胀的影响就会与未预见到的通货紧缩的影响相同了。即使价格的涨幅只与普遍预期一样高的话，这种状况也不会再提供额外的刺激因素，而只会将那些因即时的刺激因素的存在而被推迟且积压下来的调整因素展现出来。总而言之，要想使通货膨胀保持它初始的刺激效果，就必须让它永远以一种超过预期的速率持续下去。
除了上述情形以外，还存在着种种其他的复杂情形，它们使人们不可能对预期中的价格变化作出完美无疵的反应和调适，特别是使人们不可能对长期和短期的预期做出同样的调整；然而，在这里我们不可能对所有这些复杂的情形进行详考。同样，我们也不可能深入探究通货膨胀对当前的生产和投资所产生的各种不同的影响，尽管这些问题对于全面研究工业波动来讲乃是至关重要的。仅就本书的目的而言，我们只需指出，除非通货膨胀率以累进的速度不断提高，否则它的刺激作用就必定会消失，而且，随着通货膨胀的发展，无法与预期中的价格变化完全适应这一事实所造成的某些不利的后果也将变得越来越严重。这些后果中最为重要的一点是，作为一切企业决策基础的核算方法，只有在货币价值基本稳定时才具有意义。随着价格的加速上涨，为所有商业计划提供基础的资本和成本核算技术便很快会失去它们的全部意义；实际的成本、利润或收入，也很快会无法按人们惯常接受的方法加以核算。而且，根据既有的税收原则，越来越多的增益部分也会被视作利润而课税，然而实际上，为了维持资本的稳定，这部分收益本应当被用来再行投资的。
因此，通货膨胀至多只是一种昙花一现的刺激，而且即便只是这样一点点有益的影响，也只有在某些人始终受骗上当以及某些人的预期蒙受不必要的落空的情况下才能持续下去。通货膨胀的刺激作用来源于它所制造的错误。这一点尤其危险，我们必须予以明辨，因为小幅度通货膨胀所导致的后患，只能凭靠更大幅度的通货膨胀才能抵消。一旦这种状况持续一段时间，那么即使是阻止它加速增长的做法也定会造成这样一种局面，其间，一种自发性的通货紧缩将势所难免。如果某些因通货膨胀而被扩大了的经济活动只有靠持续的通货膨胀才得以维系，那么这些经济活动因通货膨胀的中断而同时终止，便足以造成可怕的恶性后果：某些收入的下降将引起另一些收入的下降，一直如此蔓延下去，无以复收。一如我们所知，通过防范通常先于大萧条发生的通货膨胀，我们似极可能阻止大萧条的发生，但是通货膨胀一旦启动，那么我们也就无能为力了。不无遗憾的是，大多数人担忧萧条之时，已是萧条病入膏肓之际，而在此前他们却根本就没有考虑过这个问题。
通过对通货膨胀所起作用的方式的讨论，使我们认清了这样一个问题，即当政府政策主要考虑特殊情况而非一般情形、主要考虑短期问题而非长远问题的时候，它就极难抵御通货膨胀的影响。从功利的角度看，通货膨胀通常是政府和私营企业解决眼下困难的较为简便的手段，也是一条会遭遇最少反对的途径，有时候也是帮助经济在发展过程中摆脱政府政策设置的种种障碍的最为便捷的出路。如果政府执行的一项政策把其他所有的决策都视作货币供应量必须与之相适应的基本依据，从而使其他措施所造成的损害尽可能地不为人们所察觉，那么通货膨胀就是这种政策不可避免的结果。然而我们需要强调指出的是，从长远来看，这样一种政策会使政府成为它们自己先前所做的决策的俘虏，因为这些早些时候的决策常常会迫使它们在此后采取一些它们明知有害而又不得不采取的措施。的确，凯恩斯的一些观点可能是被误解了，然而这也绝非偶然；我们可以说，正是他比其他论者给予了这类通货膨胀的倾向以更多的鼓励，因此他也须对“从长远来看我们都是死人”（in the long run we are all dead）这样一个本质上反自由的说法负责。现今对通货膨胀的偏执，在很大程度上是由于短视之盛行所致，而这种短视又是因对当前措施的较为远期的后果难以辨识所致，同时也是那些只注重解决实际问题的人士（特别是政治家）在解决眼下的急务及实现近期的目标时所具有的不可避免的急功近利所造成的。
由于通货膨胀在心理上和政治上都远比通货紧缩难于防范，同时又由于它在技术上远比通货紧缩易于防范，所以经济学家应当始终强调的，乃是通货膨胀的危险。通货紧缩一旦为人们所察觉，人们当即便会做出种种努力以与之对抗——而且，往往是在通货紧缩尚处于不该加以阻止的局部状态和必要阶段的时候，人们便起而与之相抗了。然而，在时机未成熟的时候就提防通货紧缩，可能会比不采取必要的对应措施更危险。没有人会把局部的或地方的繁荣误以为是通货膨胀，但是人们却常常在局部或地方发生萧条的时候，要求采取完全不合时宜的货币对策。
以上分析