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权，与哈佛投资组合的股票没有关联。他们可能也交易货币或商品。这是一
场没有投资成份的游戏，也是一种可能招致巨大损失的冒险性活动。由于这
种行为太迅速了，所以很难通过管理来控制 （银行有时可能在货币交易中遭
受数亿美元的损失）。西格勒和宋兵现在都离开了。卡伯特说金融衍生工具
的运用已变得相当保守了。
哈佛大学通常的财政目的是谋求8％的长期“总报酬”（收入加上资本
所得），其中的一半，亦即4％，专门应付大学的日常开支（哈佛的预算每
年为8亿美元，包括3000名教师及9000名其他雇员的薪水）。其他的4％，
不再进行分配而是存入银行。此外，哈佛大学还期望能从外部得到相当于2
％的捐赠，这样每年的花费就能相当于它的证券组合的6％。
哈佛管理公司有三个主要“账户”。第一个，也是最大的一个，“校长
基金”，它实质上是个巨大的互助基金，控制大学以及各学院收到的捐助。
“中央哈佛”是“校长基金”的组成部分，数目非常小。“校长基金”大都
被分为单个的类别，如神学院、福格博物馆、教授职位评定等等。
还有数亿美元不等地存入哈佛控制的250个账户，如哈佛——燕京学院
等一系列慈善性的信托组织 （把它们结合到一起固然管理起来要容易些，这
个想法也经常考虑过，但这必须要求哈佛管理公司得有信托公司卡特尔，但
它没有）。
此外，哈佛不断收到各种各种的捐赠礼物，从伊塔蒂（伯纳德·贝伦森
在佛罗伦萨市外的别墅）到一艘轮船、一处农庄，五花八门。这些财产都得
由哈佛管理公司来处理，如果条件适合，他们就对它加以发展，如果不适合，
就把它处理掉。仅仅一幢建筑远不是理想的赠品，现在，在哈佛接受你曾祖
父在新港的乡间别墅的同时，你必须得陪上能维持它的足够嫁妆才行。哈佛
不从事全国托拉斯的业务，也不用担心“地产缺乏”，任何接受后还要不断
地消耗的捐献都会遭到拒绝。伊塔蒂是个例外，它的日常开支带来了不小的
麻烦，最后不得不对它进行独立的经济核算。来访的校友们抱怨学校的老式
陈旧，但哈佛认为它主要的收入应当用于教学。
哈佛管理公司的第四个职能是，管理该大学的流动资金，也就是起着一
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种巨大的货币基金的作用。每天各学院的超额款项及捐赠品纷纷流入总库，
在那里进行集体管理。
向外发展
从一开始，沃尔特·卡伯特的队伍就着手让几位助理经理从事部分的投
资证券组合业务，希望提高成绩并通过与其他同行交流观点学到新的东西。
捐助基金内开展这一业务的基金数目在12～15个之间，一个高级管理委员会
专门负责在它们之间分配资金。
从1974年开始，哈佛花了大量的时间与剑桥协会（一家绩效监督运行机
构）合作，到公司之外寻找经理人员，他们可能也在做同样的工作，却比哈
佛更出色。经过对250家公司的调查，选中了5家，它们是股权类的埃伯斯
塔特公司 （纽约）、斐德希利信托公司及麦凯·希尔兹公司（纽约）、债券
类的布朗兄弟公司（纽约）、哈里曼公司（纽约），还有波士顿的斯卡德·斯
苇文斯·克拉克公司。给每家2500万，总计1。25亿，达到了当时哈佛证券
组合的 10％以上。
由外部顾问们管理的资金现在约占哈佛证券组合的5～6％。加上有限责
任合伙企业、杠杆收购基金等，又占了5％。这样大约有11％的总有价证券
由外面的机构来负责管理（这个数字曾一度达到过15％）。
现在，原先的几家外部咨询集团都不利用了。我不想就此现象发表看法，
而沃尔特·卡伯特认为，基于业绩监督运行的方法而得出的结论不太完善。
我经常表示，把一切都交给过去几年里成绩突出的经理或互助基金是权宜之
计。最好是确定一个与众不同的投资策略，然后雇用一位优秀的经理或基金
来实现它。
正确的办法是分析一名成功的经理在过去十年中所使用的技巧。如果他的成绩是通过高超的技
巧得来的，那么你还要继续考查：他以前选中的股票最近的交易量是否仍然很大，或者与此相反，
它们已经被人们抛弃，因而具有极大的价值含量。
如果情况属于后者，你或许找到了有用的信息。当你认为这位经理长期坚持自己成功的方法（最
近已不再流行）的时候，就应该雇用他。你应该紧紧抓住这次迟早要来的传统的复兴。或许这位经
理因为近两年成绩不佳而刚刚被某个利益驱动型的机构解职，但是，正是这两年的时间为他选中的
股票积累了反弹的力量。①
当然，这要求你必须对投资市场有深刻的了解并一定要锻炼创造性，所
以它是个比业绩监督方法更难的技巧。然而，这肯定更有利可图。
卡伯特发现今日养老基金的管理方法相当保守：“他们仍然在运用10
年前我在那里时的老方法。”哈佛与此相反，不断地尝试新方法。“如果你
必须找到剥猫皮的10种方法，那你就能办得到，”他说，“因为如果你办不
到，你将会掉队。”我用某种怀疑主义的态度欢迎这一概念：至少一个世纪
以来，投资的本质并没有发生太多的变化。而许多新事物只分散了注意力，
并不能真正明显地提高解决问题的能力。就算一段时间它们顶用，但时过不
久别人会运用同样的方法，因此你会在陷入灾难的同时失去自己的优势，只
有漂亮的外表是不够的。
无论如何，在发现业绩监督方法的不完善后，哈佛开始了一种不同的（在
① 约翰·特雷恩，《储备资金并使之增值》（纽约：克拉克松N·波特公司出版，1983 年）。
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我看来也是更有成效的）方法：寻找那些独具才华的管理公司。现在有8个
公司被委以重任：
1。两个负责外国股票的管理公司：奥克斯利和格兰瑟姆·梅奥·范奥特
罗公司，两者都在波士顿。
2。两个外国债券管理公司：美国银行世界投资分部，在伦敦；S·G·沃
伯格公司，也在伦敦。
3。两个套利基金：查尔特·奥克公司，由杰里·法因管理，在康涅狄格
的纽波特；卡勒夫联合公司，在新罕布什尔的朴次茅斯，由托尼·卡勒夫管
理。
4。一个专业保险基金：PSCO合伙公司，由菲洛·史密斯公司管理，在康
涅狄格州的斯坦福。
5。一个账面价值比率基金，由唐纳德·史密斯管理，在新泽西的帕拉默
斯。
卡伯特说他发现要识别一直保持优秀的管理公司十分困难。的确如此！
甚至最好的外部管理公司对哈佛的整个业绩也可能没有什么影响。因
此，卡伯特说，“利用与经理的关系——发现他最好的想法——对我们而言
也许比他直接创造的业绩更加重要。”他喜欢让有能力的外部人士进来，从
他身上，他的职员们可以验证他们的概念。他的职员们也从哈佛大学的教师
们那里得到了许多有用的投资见识，因为这些教师们对许多经济和科学的领
域非常熟悉。
外国资产管理公司所用的一种技巧很有意思。格兰瑟、梅奥、范·奥特
罗公司，其本金从波士顿的巴特利马奇管理公司分离出来，为哈佛管理着
8500万美元的外国股票。他们认为最著名的欧洲股票——20世纪70年代早
期的我们的“最佳50家股票”的等价物——跟同一国家的不太知名的股票相
比其价格是过高了，基于此他们发展了一种方法。公司以此方法购买了二流
的外国股票而不是最知名的股票。在牛市上这是正确的策略，但在熊市上二
流股票有时会失灵。
一些瑞士银行热衷的一种投资技巧导致股票初级市场股份的反常高涨。
这些银行一般来说对某些股票的资讯的了解谈不上周全，譬如对某些西班牙
股票，它们肯定不及当地的机构投资者了解得多，但它们总认为能把握各国
情况的方方面面。因此，当某位瑞士银行大亨认为西班牙正走出困境时，他
肯定让顾客投资西班牙股票。那些喜欢保持资本高度流动性的投资者会买进
三四种西班牙最大最著名的股票。这样那些最大的股票在股市融资方面会不
成比例地大大有利于其他股票。而随着时间的推延，这种扭曲会趋于平缓，
你应购进二流股票静观待变。
指数化
数年前哈佛管理公司决定，既然大多数投资公司的收益抵不上标准普尔
500种股票综合指数，那就应当对整个投资组合的重要的部分实行“指数
化”，这样即便不会比标准普尔指数更好，也不至于比标准普尔指数更差。
实行指数化后的投资组合本质上归为一类，并对应于它所实行指数化的对象
——道·琼斯、标准普尔等等。这样一来的好处是，减少了需要有意识加以
管理的投资组合的规模。假如说你的股票有 20％实行了指数化，你只需为管
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理好其余的80％操心。如卡伯特所说：“如果我们19亿美元的投资组合的
25％即4。7亿美元指数化了，从流动的观点看，那就意味着我们不必考虑那
笔数目的钱了。”对我而言这种观