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元，则净收益为252。5…100=152。5美元。
而没有卖出看涨期权的情形下，客户的损失即为（640…630）*10=100美元。
情况二：
期权到期时，金价涨到665。25美元以上，假设为670美元，则客户持有的纸黄金被以640美元的价格行使，最终的收益为期权费252。5美元。
而没有卖出看涨期权的情形下，客户持有的纸黄金的收益为（670…640）*10=300美金。
情况三：
期权到期时，金价在640…665。25之间，则期权将被行使，在卖出看涨期权的情形下，客户的收益为期权费252。5美元。而不卖看涨期权的虽然也有收益，但收益始终不如前者多。
综合以上分析，我们可以看出：到期日价格在640美元以下时，卖出看涨期权的交易策略总能比不卖看涨期权多252。25美元的期权费收入。而在640…665。25之间时，期权费的收益也要较纸黄金的收益要高，只有金价涨到665。25美元以上时，卖出看涨期权才显劣势（如上图阴影部分）。
卖出看涨期权的策略，其实质是以未来无限收益的可能去换取收益确定的期权费收入。在金价下跌的可能下，可以用期权费的收入补偿损失，而代价是放弃金价上涨时产生的更大的盈利机会。在上面的例子中，客户放弃了金价涨到665。25以上的可能收益，同时换取了价格下跌时的一定补偿。因此卖出看涨期权通常被认为是一种谨慎和保守的交易策略，它更为关注对现有头寸的保护，而非在价格上涨时的资产增值。因此，这一期权交易策略适合将资本保全放在首位，而将投资的适度回报置于次要地位的投资者。
而卖出看涨期权的另一个特点是收益的确定性，即期权费收入。它属于投资者一旦建立头寸，就能够准确计算投资回报的少数投资方式之一。在充满不确定性的金融市场，这一特点就显尤为可贵。
除了未来收益的可能受限，卖出看涨期权另一个限制就是流动性风险。由于需要将头寸冻结，投资者就要承担金价不断下跌的风险。而且无论金价下跌到什么程度，即使你预计金价还会大幅暴跌，你也无法将你的头寸平仓。作为目前唯一在内地开展黄金期权业务的中国银行而言，其交易规则规定了客户只能在期权到期日才能解冻头寸，因此客户在面对不断下跌的金价时，唯一的选择只能是买回相应的看涨期权做对冲。而在海外市场，投资者可以无须质押黄金头寸即可卖出看涨期权，即所谓的无担保卖出看涨期权，当然，这也是要承担相应的巨大风险的。
二、卖出看跌期权
当投资者卖出看跌期权时，就需要承担按约定的价格买入一定数量黄金的义务。以中国银行的〃两金宝〃为例：如果客户卖出黄金看跌期权，则客户账户内的美元将被冻结，同时客户的活一本存折或美元存单将被质押在银行，在期权到期时，如果期权被行使，则客户账户上的美元将按行权价格兑换成纸黄金；如果未被行使，则客户账户内的美元将被解冻，并归还客户的存折或存单。
这里我们讨论一个利用卖出看跌期权获得目标价位的头寸，并减少投入成本的策略：假设金价位于630美元，投资者甲和乙都认为金价长期趋势看涨，但金价有可能在三个月后先跌到600美元甚至以下，而他们很乐意在600美元这一价格买入黄金建仓。但二者的投资策略有所不同，投资者甲静待金价的回落，不到目标价位绝不买入，而投资者乙还卖出了三个月期限，行权价在600美元的看跌期权。根据到期日金价的不同，我们来分析二者的投资结果对比。
情况一：
三个月后，金价仍旧位于600美元以上，二者都未能以目标价位600美元买入黄金，但卖出看跌期权的投资者乙则因为期权不被行使，获得了额外的期权费收入，投资者甲却一无所获。
情况二：
期权到期时，金价跌到600美元以下，假设为580美元，投资者甲在600美元买入了黄金，而投资者乙因为期权被行使，也以600美元的价格买入黄金，但由于他获得额外的期权费收入，因此有拥有了比投资者甲更低的投资成本。
由以上的对比分析可以看出，不论哪种情况，卖出看跌期权可以让投资者以确定的价格建仓，同时额外获得期权费收入，相对于等待回落再买入的策略而言，其更有成本上的优势，而且能获得在计划落空时的额外补偿。
卖出看跌期权还有一个仁者见仁的问题就在于：由于执行期权的义务，其交易计划就显得不可更改。一方面我们可以将这当作严格遵守交易纪律的外在约束，另一方面它也缺少了市场状况变化时改变交易计划的灵活性。当然，投资者也可以通过买入相应的看跌期权作为对冲。
下期文章我们将继续探讨期权组合的交易策略，不同时间，不同执行价格，同时作为期权的买卖方，基于这几个期权构成因素的期权组合交易策略更为复杂多变，我们将从比较典型的几种期权组合交易策略入手，与大家分享。
（2）黄金期权交易策略
在我们前面讲到的基本交易策略中，投资者买入看涨期权的原因是认为金价将大幅上扬，买入看跌期权的原因则是认为金价将显著下跌。有时候我们会遇到这样的情况，市场经过长时间的盘整后即将选择方向，但我们很难判断最终会上涨还是下跌，只知道积蓄已久的力量释放出来将产生较为明显的趋势。此时，投资者可以同时等量地买入协定价格相同、到期日相同的看涨期权和看跌期权，脚踏两只船。这就是所谓的跨式期权（Straddle）。
★ 买入跨式期权
买入跨式期权是指投资者同时买入相同协定价格、相同到期日的看涨期权和看跌期权。只要黄金价格发生较大变动，无论是上涨还是下跌，总会有一种期权处于实值状态，而且执行价格与协定价格的差距越大，投资者可能获得的盈利也就越高。因此，这种双向期权等于为买方提供了一个双向保险。
图1：中国银行2006年12月11下午黄金期权宝参考报价
假设某投资者12月11日下午在中国银行同时买入了100盎司期限为一周的黄金看涨期权和看跌期权，则需要支付期权费812＋703＝1515美元（即图1中的第五行和第六行，看涨货币为XAU和USD）（PDF版下载地址：alex7767。ys168），协定价格按当时的现货黄金价格624。00美元计算，那么该投资者的盈亏变化可以用图2来表示：纵轴代表跨式期权的盈利或亏损，0上方表示盈利，0下方表示亏损；横轴代表到期日的现货黄金价格。到期日的金价越接近624美元，亏损金额越高/盈利金额越低。如果到期日的黄金价格等于624美元，则该投资者的最大损失为1515美元（看涨期权和看跌期权的期权费总和）。
图2：买入跨式期权的盈亏分析
只要到期日金价不等于协定价格，无论是低于还是高于624美元（即金价从横轴上等于624美元的点向左或右移动），期权盈亏线都会开始上升。因此，跨式期权在上涨和下跌两个方向上都各有一个盈亏平衡点，即看跌期权或看涨期权盈利等于1515美元期权费的地方。
盈亏平衡点1＝624…15。15＝608。85美元
盈亏平衡点2＝624＋15。15＝639。15美元
当到期日价格低于608。85美元或高于639。15美元的时候，或者说，当到期日金价涨跌幅度超过2。4％的时候，整个交易策略就会开始盈利。并且金价的涨跌幅度越大，该投资者的盈利也就越高。可见，跨式期权是在对金价的波动性进行博弈，而不是方向。
例如，金价一段时间内屡次试探600美元的重要支撑位而未跌破，某投资者认为该关键支撑如果确认有效将促使市场信心大为好转，进而推动金价大幅上扬，或者一旦跌破将引发市场参与者大规模抛售。此时，他可以通过买入跨式期权来确保出现剧烈波动时的收益。
需要指出的是，按照中行的期权交易规则，客户在到期日之前可以将持有的部分或全部期权卖给银行。因此，投资者完全可以根据自己对价格走势的判断提前结束整个交易，以便锁定利润或减小损失。但由于银行买回期权的报价需要根据价格变化实时调整，笔者暂时没有获得相应数据。而且这种操作方法过于复杂（加上目前期权业务只能在工作时间到指定柜台办理，因而在很大程度上不具备可行性），我们这里暂不作讨论，而只是涉及在到期日执行期权的情况。
★ 卖出跨式期权
与买入跨式期权相反，投资者之所以卖出跨式期权是因为预期金价不会大幅波动，而是在期权有效期内维持区间整理格局。如果投资者无法判断金价将会小幅上涨还是下跌，只是非常确定不会出现明显趋势，那么就可以同时卖出相同协定价格、相同到期日的看涨期权和看跌期权，以便在价格波动不大的情况下扩大收益。当然，这样做也同时加大了风险，只要金价出现趋势性的上涨或下跌，跨式期权卖方就有可能承受非常大的损失。
图3：中国银行2006年12月11下午黄金期权两金宝参考报价
假设某投资者12月11日下午在中国银行同时卖出100盎司期限为一周的黄金看涨期权和看跌期权，则可以获得期权费412＋303＝715美元（即图3中的第一行和第二行，存款货币为XAU和USD）（PDF版下载地址：alex7767。ys168）。协定价格按当时的现货黄金价格624。00美元计算，那么该投资者的盈亏变化可以用图4来表示。
图4：卖出跨式期权的盈亏分析
如果到期日金价等于624美元，则整个交易策略可以获得最大收益715美元。到期日价格越远离624美元，该投资者的盈利越小/亏损越大，并且在上涨、下跌方向上各有一个盈亏平衡点，其计算方法与前面的买入跨式期权相同。盈亏平衡点1为616。85美元，盈亏平衡点2为631。15美元。也就是说，只要到期日（即12月18日）价格处于616。85－631。15美元范围内（涨跌不超过1。15％），该投资者就会有盈利，否则将面临亏损。很显然，与�