按键盘上方向键 ← 或 → 可快速上下翻页，按键盘上的 Enter 键可回到本书目录页，按键盘上方向键 ↑ 可回到本页顶部！
————未阅读完？加入书签已便下次继续阅读！
癉”，而通常认为对于银行来说，“B－”是能够接受的最低标准，这也显示了即使是在不良贷款危机解决之后，日本的银行系统依旧问题重重。不过即便如此也必须再次指出的是：即使在初期就能够解决以上这些问题，也无法引导日本经济走向全面复苏。
◎二、经济泡沫破灭引发的资产负债表衰退（1）
1。20世纪90年代日本经历的资产负债表衰退
如果日本经济的根本问题与结构和银行无关的话，那么是否就可以认为，如同许多专家、学者所主张的，是错误的货币政策导致了日本经济的衰退呢？为了回答这个问题，我们必须注意一个在任何一本经济学或者商学教科书中都不曾提及的，日本经济所特有的货币现象。或许一些读者会认为这是天方夜谭，但在过去的十余年中，在零利率的情况下，日本企业依旧在忙于偿还债务。遍访全世界所有大学的经济学系或者工商管理学院，没有任何一位学者会在课堂上说，当资金实质上是免费时，企业应该去偿还债务。
他们不会这样讲授的理由非常简单。在零利率时，如果一个企业依然在偿还债务，这就说明这个企业即便在资金取得成本为零的情况下都无法有效地利用资金，而这样的企业根本就没有继续存在下去的必要，应该早日“关张大吉”，将资金还给股东，好让他们把钱投向那些知道如何有效运用这些资金的企业。简而言之，企业之所以存在是因为它们比其它实体更会赚钱。个人直接或间接地将他们的储蓄投资给有盈利能力的企业，作为交换，收取利息或者参与分红。但是这种运作方式不会容忍一个拒绝借贷的企业，当利率和通货膨胀率双双为零时，很少有人会试图去清算既有债务。这就是为什么没有哪家工商管理学院的课本会登载这样的案例。
然而大约从1995年起，日本企业不仅开始停止申请新的贷款，而且竟然无视几乎为零的短期利率，反而开始偿还既有债务。图1…2展示了短期利率与日本企业从银行和资本市场获得贷款规模的对照。在1995年时，利率已经接近于零，但是日本企业不仅没有增加借贷，反而开始加速还贷。事实上，在1990年经济泡沫破灭之后，尽管当时日本还存在着通货膨胀，日本企业降低借贷规模的倾向就已经有所显现。在2002年和2003年，净债务偿还额已经上升到每年30万亿日元以上的空前规模。
图1…2 零利率时依然选择偿还债务的日本企业
当本该募集资金扩大生产的企业反其道而行之，反而开始偿还现有债务时，整个经济就会从两方面丧失需求：商业机构停止将现金流进行再投资，企业也不再借用个人储蓄。这种总需求的萎缩最终导致经济陷入衰退。
2。资产价格的暴跌引发企业资产负债表问题
那么，为什么在通常情况下当利率降低时会寻求更多借贷的企业却在利率接近于零时转向还贷？答案就是：在超过10年的时间里，日本的资产价格以骇人听闻的颓势暴跌，极大地破坏了数以百万计的日本企业的资产负债表。图1…3反映的是日本六大城市的商业地产价格、东证股指以及高尔夫俱乐部会员权价格。图中显示：以2008年2月22日数据为准，股票价格在得到外国投资者支持的情况下“仅”下跌了54％，而另外两种无法吸收到外国投资（至少到目前为止）的资产价格则承受了严峻得多的暴跌。
尽管有许多外国媒体认为“日本式管理”才是造成日本经济困境的罪魁祸首，但是在过去15年里，在日本股票的净买入总额中，外国投资者的买入额占一半以上。过去五年间开始兴起的在线交易推动了个人投资者规模的扩大，虽然日本也是如此，但是绝大多数日本本国投资者因为在1990年经济泡沫破灭时深受其害，因而对参与股市投资意兴阑珊。反而是外国投资者对日本企业的产品质量和全球市场占有率依旧保持着高度信心，他们的参与遏制了日本股价的进一步下滑。
但是在那些没有外国投资者参与，或者至少到目前为止没有参与的市场，情况则大相径庭。日本高尔夫俱乐部会员权和六大主要城市商业不动产价格从泡沫高峰期到位于谷底的2003年和2004年，分别暴跌了95％和87％，使得它们的现值只有当初的1/10。
图1…3 资产价格的暴跌诱发了资产负债表衰退
在资产价格暴跌时，当初用来购买这些资产（或者以这些资产作为抵押获得）的贷款数额却没有变，全日本的企业突然发现，它们不仅丧失了大笔的财富，同时它们的资产负债表也陷入了困境。比如一家企业原本拥有价值100亿日元的土地，现在却发现这些土地只值10亿日元，而资产负债表上却依然保持着70亿日元的负债。换句话说，本来盈余的资产负债状况突然变成了60亿日元的净负债，就这样，这家企业的资产负债表上出现了一个大窟窿。
◎二、经济泡沫破灭引发的资产负债表衰退（2）
3。日本企业集体转向负债最小化
当一家企业的负债超过其资产时，从技术上来说就意味着破产。但是在日本所发生的却并非一般意义上的破产。一般企业破产的标准过程如下：譬如一家汽车或者照相机制造厂发现自己的产品不再像以前那样畅销，虽然它加大了产品销售力度却依然毫无起色。在这样的情况下，企业的资产日趋减少，最终整个企业的资产净值沦为负值。这种企业的失败属于无可救药，因为它的产品已经被市场淘汰。
但是从1990年起在日本发生的情况却没有遵循以上的规律。在绝大多数时期，日本以全球最大的贸易顺差国夸耀于世，这意味着世界各地的消费者仍然对日本产品充满需求，同时日本企业也依旧拥有优秀的技术和开发热门产品的能力。在整个20世纪90年代，日本与美国之间频繁的贸易摩擦从一个侧面显示了日本产品的优良质量，以及市场对其旺盛的需求。
也就是说，产品开发与营销以及技术这两大核心部门运转正常，盈利状况良好，企业仍然在不断地创造利润。但是即便如此，许多这样的日本企业照样因为国内资产价格暴跌在它们的资产负债表上出现的大窟窿而身陷净负资产的困境。成千上万的日本企业都属于这种情况。
不管是日本人、美国人、德国人，还是中国人，一个状态良好、正在盈利，但同时又正在为资产负债表所深深困扰的企业管理者毋庸置疑都会做出同一个选择：他将毫不犹豫地立即将企业盈利用于偿还债务。换言之，以负债最小化，而非利润最大化作为企业运营战略的首要目标。只要企业还在盈利，它就有能力偿还债务。因为资产价格不会变为负值，所以一家企业只要持续减少负债，那么它的债务迟早总会偿清。这时的企业就会如经济学教科书上所讲述的那样，重新将实现利润最大化作为其追求的目标。
在这个过程中，企业总是以光鲜亮丽的面貌应对外部媒体和分析人士，极力宣扬它们一片光明的盈利前景，以便将外界注意力从资产负债表上转移开，与此同时这些企业却在不动声色、全力以赴地偿还债务。企业的主管们只能如此行事，因为企业资产负债表的问题一旦曝光，必然会对企业的信誉造成严重打击。假如一家企业被媒体披露在技术上已经破产，那么第二天这家企业就会人仰马翻，银行自然会切断它的资金链，供货商也将拒绝赊账而要求以现金结算，从而导致这家企业的生存变得岌岌可危。因此，不动声色地偿还债务对于企业来说必不可少。
日本企业因为在20世纪80年代后期比它们的欧美同行借了更多的债务来扩大经营，所以清偿债务对它们来说显得更加迫切。日本企业之所以负债累累是因为它们拥有较高的成长率，并且在经济泡沫破灭之前，这些企业通过借贷购买的资产价格都在一路攀升。然而，任何一个高负债企业的经营者，在经济形势即将走坏或者资产价格暴跌的苗头刚刚出现时，理所当然地会加速偿债。这是他们唯一的选择。
企业主管们不会积极向外界披露企业的财务问题，这是一种正确且负责任的行为。因为这些企业大体上都不存在结构性缺陷，假以时日，它们有能力利用自身盈利来清偿债务。相应的，企业的利益相关者也会赞同这样的选择，因为这是一个“时间”可以解决的问题，直接宣布企业破产只会让所有人都损失惨重。比如，股东们显然不希望他们手中的股票成为一堆废纸，而企业债权人也同样不希望他们的资产变成坏账。只要企业能够保持盈利，那些不属于诸如技术落后、管理不力之类结构性缺陷的问题最终都会得到解决。总而言之，这就是大多数日本企业在20世纪90年代开始偿还债务时的基本状况。
4。经济泡沫的破灭摧毁了1 500万亿日元的财富
如此众多的企业同时开始转向偿债，说明经济泡沫的破灭导致了企业资产负债表的大范围受损。图1…4显示了1990年地产与股票价格的下跌给日本带来的财富损失。仅这两类资产就造成了令人难以置信的1 500万亿日元的损失，这个数字相当于日本全部个人金融资产的总和。
◎二、经济泡沫破灭引发的资产负债表衰退（3）
图1…4 资产价格下跌造成了1 500万亿日元的财富损失
这个数字还相当于日本三年国内生产总值（GDP）的总和，也就是说资产价格的暴跌抵消了日本三年间的国内生产总值。就我所知，在和平时期，从来没有哪个国家曾经遭受过规模如此巨大的经济损失。
日本并非唯一一个在和平时期遭受巨额财富损失的国家。早在1929年开始的美国大萧条期间，股票与其它资产价格的暴跌迫使私营企业同时开始忙于偿还债务。时隔多年之后，对于经济规模更大的日本来说，这场昔日的灾难有着可怕的暗示意义（这