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定收益的投资工具。
零息债券降低了再投资的风险，因为投资人没有实际拿到利息，这些利息自
动被再投资直到到期日，和所有债券一样，如果利率上升，债券投资人的价值就
会出现亏损，但是当利率在无通膨和通货紧缩的环境中下跌时，债券就会出现亮
丽的表现，因此在通货膨胀控制得当和利率有可能下降之际，可以考虑购买零息
债券。
巴菲特在波克夏1997年的年报中写到，他出售5％的波克夏股票，原因是为
了适当调整我们的债券及股票持有比例，以反映我们在两个市场所看到的相对价
值，我们从1998年起，就持续不断重新调整这两者的比例。
所罗门公司
毕生不断批评华尔街疯狂的短线心态的巴菲特，曾于1987年投资七亿美元
购买所罗门优先股，十年后，1997年，他将所罗门公司卖给旅行家集团，这是
一个很大的赌注，十年后我们就可以知道，这项投资到底好不好，他当时表示，
他非常幸运，能允许自己有这段非华尔街式的长期观察时间。
在没有借钱的情况下，这笔投资几乎将我们的小猪扑满都掏空了，他于1987
年告诉华尔街日报。
巴菲特一向对华尔街的短线交易模式相当诟病，对各公司从拥有专机到豪华
餐厅等奢侈作风，更是不以为然，那么，他为什么要投资所罗门？ 为什么要投资
华尔街的核心公司？ 更重要的是，为什么要投资一家作风激进、镖悍、迅捷的公
司？
我们为什么一面批评投资银行业，自己却同时在所罗门投资了七亿美元？ 我
想答案大概是补偿作用吧，巴菲特在1991年的波克夏年会上表示。
真正的答案也许是，这家特许权遍布全球的公司的确有其优越之处，所罗门
成立于1910年，是美国获利最高的证券经纪公司之一，1996年，所罗门为四十
七个国家的证券发行机构管理价值超过三千一百亿美元的固定收益型有价证券。
在讨论巴菲特投资所罗门的细节之前，且让我们以后见之明，来看看巴菲特
投资所罗门的时机，这实在是一个最坏的投资时机。
当时距离1987年股市崩盘只有三个星期，崩盘当天，股市大跌五百零八点，
跌幅达23％，这是当代单日损失最严重的一次，股市崩盘后，几乎所有股票都直
线下跌，证券股尤其遭受严重的打击，因为这一类股本身具有循环性，部份原因
则是证券业的过度扩张使利润大为降低，股市崩盘使证券类股陷入长期混乱状
态，所罗门的股票也被拖下水。
巴菲特购入所罗门兄弟的优先股时，该公司的普通股每股约为32美元，崩
盘之后，普通股每股跌到16美元，巴菲特和所罗门董事长固佛兰德同意，波克
夏购入所罗门刚发行的优先股…这是所罗门的金融工具，每年付波克夏9％的股
息。
优先股是一种混合式的投资方式，股票与债券的特性兼而有之，普通股是代
表拥有公司所有权的证券，当公司营运良好时，普通股股东虽然直接受惠，但是
当公司营运不佳时，普通股股东就要担负主要的风险，公司配息时，先配给优先
股股东，其余再配给普通股股东，如果公司面临倒闭的命运，优先股股东拥有索
取资产的优先权。
虽然巴菲特购入所罗门之后，该公司的普通股股票连续好几年都没有起色，
但是波克夏却没有损失一分一毫，因此，波克夏持有的所罗门优先股，等于是无
破产疑虑的绝缘体，巴菲特称这类投资为附送热透彩券的国库券。
所罗门付给波克夏的9％的股息大部分不用付公司税，因为优先股70％的股息
收入是免税的，也许这就是吸引巴菲特投资所罗门的原因，否则就是因为他误以
为股价有上涨潜力而犯下的严重错误，这个消息出乎波克夏股东意料之外，毕竟，
多年以来，巴菲特对华尔街的批评早已如雷贯耳，无论如何，巴菲特和所罗门共
枕之后，也让巴菲特渡过了许多无眠的夜晚，固佛兰德在所罗门董事会上费尽唇
舌，才通过了这项显然对波克夏极为有利的交易。
1987年，所罗门饱受露华浓董事长皮尔曼敌意接收的压力，皮尔曼企图买
下矿业资源公司持有的14％所罗门股股份，矿业资源公司总部设于百慕达，由南
非的欧本海默家族控制，他们决定出售所罗门股份，巴菲特投资所罗门之后，皮
尔曼便停止了动作，最后，矿业资源公司持有的所罗门股份，由所罗门自己回购。
除了所罗门之外，巴菲特后来又购入吉列、美国航空与国际冠军的优先股，
以上这几家公司都曾遭到敌意接收的威胁，每次都有巴菲特介入为他们解围，因
此巴菲特多了一个白骑士（指企图为阻止敌意接收，而主动寻找可进行合并的对
象称之）的美称。
根据报导，固佛兰德和他善于社交的太太苏珊，过着极尽奢华的生活，他们
花费将近二千万美元整修位于纽约第五大道上价值六百万美元的双层公寓，更花
费数百万美元装修位于巴黎的住宅，巴菲特也许曾经对固佛兰德有所顾虑，洛杉
矶时报杂志上的一篇文章指出，1990年，巴菲特大发雷霆，因为在所罗门的状
况仍然相当不稳定的时候，固佛兰德在董事会的薪资委员会上提议加发一亿二千
万美元的红利，巴菲特请固佛兰德降低数字，但是他反而要求提高到一亿二千七
百万美元，巴菲特投票否决这项提案，但最后还是通过了。
乏善可陈的投资
从所罗门的经营手法来看，不乏过度扩张、红利过高、野心太大的记录，他
们曾激进的想在纽约哥伦布圆形广场投资盖一栋大楼，盖好之后将搬到那里办
公，祖克曼希望能够承揽这栋大楼的建筑工程，后来所罗门放弃了这个计画，一
亿美元就这样泡汤了，1991年，所罗门从纽约广场一号，搬到世贸中心七号，
纽约广场一号以其足球场大小的交易厅著称，固兰佛德经常漫步于此。
所罗门多项投资都表现不佳，该公司以闪电方式进入商人银行界，用自己的
资金融资购并Revco与Southland，后来这两家公司都申请破产，这的确不是光
彩的记录，最后，所罗门虽然累积了经营全球性事业的丰富经验，所有员工的履
历表也都相当耀眼，但是所罗门并没有为股东谋取最大的利益，所罗门股票的帐
面价值在十年间从每股十一美元，成长三倍到接近五十美元，但是股价却几乎没
有太大的变化。
巴菲特之所以和所罗门保持业务往来，都是为了波克夏，波克夏的零席债券
由所罗门承保，所罗门和波克夏之间经常有股票的大量交易，1996年，波克夏（与
所属事业，包括盖可）从所罗门手中买下约四十亿美元的股票，而出脱时只收回
三十七亿美元，波克夏付了一千零四十万美元的手续费，波克夏和所罗门的业务
关系，由来已久，所罗门在1973年为波克夏卖掉了一些债务工具，但彼此间的
关系可以追溯到更早的时代，当巴菲特需要股票经纪人时，他一定会打电话到所
罗门。
1991年，主要业务为从事政府债券交易的所罗门宣布，该公司在国库券拍
卖时发生了不正常与违规的行为，国库券拍卖是金融界最重要的大事，所罗门丑
闻于是如火如荼的展开，所罗门表示购入数量超过法定标准的国库券，国库券是
政府筹措资金用来偿还政府债务用的。
饱受震撼的所罗门表示，他们在未经其它公司同意的情况下，擅用这些公司
的名义购买债券，而且有些还蓄意违规购买超过法律规定的35％债券，按照规定，
每个买主不得购买超过35％的国库券，以防出现垄断市场的情况，虽然所罗门主
动公开违规之举，命令四名职员暂停工作，但是并没有将实情全盘拖出，等到政
府当局调查了六个星期之后，才证实所罗门在五月拍卖时，Squeeze两年期国库
券的情形，紧轧是指，一群买家蓄意控制数量庞大的债券，迫使其它买家以高价
购买，如此便破坏了市场的公平性，政府当局调查所罗门是否有垄断市场之嫌，
但是后来的指控中没有包括这一项。
五月的拍卖共卖出一百二十二亿的国库券，所罗门的竞争对手抱怨所罗门控
制过多的债券，以抬高价格迫使竞争对手被紧轧，虽然所罗门有时间重新思考一
切作为，固兰佛德的管理团队却只透露了部份事实。
丑闻爆发
八月，所罗门表示，包括固佛兰德，总裁史劳斯，和副董事长梅立威勒在内
的管理阶层，早在四月就知悉违法投标的情形，却没有向当局报告，所罗门直到
面对联邦政府的调查时，才透露以上情事，当时曼格提醒巴菲特，董事会被蒙在
鼓里。
所罗门还表示，他们透过值得怀疑的程序买进十一亿美元的政府债券，后来
又恶作剧出价购买十一亿美元的债券，竟不慎成交，所罗门主管后来指出，莫泽
请一位客户为他提出假投标，说他稍后会拦截下来，不让它真的成交，然后请这
位客户打电话来公司抱怨，说它的订单没有被处理，莫泽要客户打给一位就快要
退休的女业务员，只是想开她一个玩笑，但是最后玩笑却开到莫泽自己的头上，
虽然莫泽想要划掉这笔投标，但职员并不了解这笔交易已经被取消，还是送了出
去，这可真是个天大的玩笑。
几天内，所罗门的股票从每股三十六美元跌到每股二十五美元，到了1991
年，更跌到每股二十美元，由于信用评比机构降低了该公司的等级，因此该公司
的债券也直线下滑，有些大投资家停止和所罗门的业务往来，很多公司更转而投
向所罗门的竞争对手。
财政部虽然不满国库券市场大买主所罗门的做法，但是1991年，爆发所罗
门丑闻后的数小时，还是允许该公司参加国库券拍卖，但是暂时不得为客户下单
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