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无疑，中国资本市场的市场化实验已经失败，中国监管当局正在市场化的道路上急速退却。同样没有疑问的是，这种退却并不是由于新一代领导层对市场化缺乏足够的决心及诚意。那么，究竟是什么导致了这种悲剧呢？
前面我们已经反复提到，作为“5·19”行情的一个副产品，中国股市中出现了一个新型的利益集团。考虑到他们主要的盈利模式，我们将它称为庄家集团恐怕更为合适。除了准组织化、游说能力强大之外，这个庄家集团还具备另外一个新特点：其挟持的公共资金之巨已经足以影响宏观的金融稳定。这个迹象在市场崩溃时期表现得如此明显，以至于有人口无遮拦地喊出：救市就是救券商。然而，这个庞大的利益集团已经远远不是券商这个概念所能涵盖。券商那点资本金，亏完了不过600—700亿，这个庞大的利益集团通过上市公司、国有大型企业、尤其是国有银行输入到股市的资金，已经足以或者接近引发一场内生性的金融危机。这可能才是“救市”的要害所在。在市场无情的崩溃面前，袖手旁观就等于放任这样一种前景：一连串的金融机构破产，并进而影响整体的金融稳定。而这种不祥的后果，在宏观经济增长乏力的背景下，发生的概率更高。而2001年下半年之后的中国经济形势恰好提供了这样一个可怕的背景。这完全是一场左手与右手的搏斗。
在左手与右手的战争中，中小投资者除了离开这个市场，他们在这个市场中的惟一命运将是：在各种各样神圣利益的名义下被吃掉。也正是在这样的逻辑指引下，我们以为，只要条件许可，类似“5·19”这样的“做局”行情仍然可能重演。
第一部分 从草根到权贵第23节 小结
现在，我们终于可以为庄家做一个小小的总结了。
在我们已经谈到的庄家概念中，它包括证券公司、上市公司，各种中介机构，也包括了各类国有大中型企业，它甚至包括了某些地方政府，几乎囊括了所有与证券市场相关的经济和政治主体。这些处于社会各个领域、各个层面的主体结成了一个巨大的网络，并寄生于体制内的合法性资源之中。在纷纷将噬血之管插入股市的同时，这个利益集团还以驱赶、鼓动、诱导等各式各样的方式将社会公共资源推入股市，以供其自肥。就庄家分布的广泛性及与现体制融合之紧密程度而言，庄家就是这个体制。
在另外一方面，庄家作为一种文化精神，使中国证券市场上的市侩主义蔚为风尚。对于中小投资者而言，追随庄家并参与掠夺是活下去的惟一方式，尽管他们知道这是一种风险极大的生存方式。这种市侩风气几乎渗透进了中国证券市场上的每一个个体。所以，我们看到，“与庄共舞”成了这个市场上的最高智慧和至理名言。在一个大量使用公共资金的市场上，股市不过是一个“全或无”的游戏。赌，是一个理性的选择。
作为一种体制和文化，庄家就是一种中国病，一种中国式的改革综合症。从这两个方面看，尽管庄家可能改头换面，但中国的庄家时代还远没有结束。
第三部分 券商的化装舞会第24节 券商之殇（1）
作为新兴行业，券商是中国金融改革的产物。但无论它的业务具有多么新颖和时髦的外表，在当今中国的体制土壤中，它本质上都只能是一种最为古老的剥夺工具，是中国改革中财富转移的一个超级老鼠仓。这或许就是券商为什么一直被人称为“主力”（与庄家同义）的原因。任何一个行业，一旦沦为特殊利益集团任意操纵的私器，其风险就肯定是难以控制的。中国券商的行业风险即植根于此
券商之殇
券商，亏损还是破产？
“券商开始卖官了”，一位财经记者以这样匪夷所思的细节来描述中国券商在2002年面临的整体困境。当然，这个噱头似乎并不是该记者为了增加文章卖点而凭空杜撰的。在这篇名为《营业部衰竭》的文章中，他继续写道：“……一位在杭州的朋友神秘地打来电话，称只要能拉来1000万资金，就可以做营业部副总，记者当时以为他碰到了骗子，事后了解，确有其事。拉个几百万也可以做个客户经理。”
在中国的历史和现实中，卖官鬻爵并不罕见，但那大多发生在急景灾年，政府急需舒解财政困难，或者发生在吏治崩毁，贪官污吏疯狂中饱私囊的时期。券商虽然不是严格意义上的“官”，但“出卖职位”却是出于同样迫不得已的原因：财务困境。不过，这种困境如果发生在别的传统行业中，人们或许不会感到奇怪。但发生在券商——这个看上去几乎是当今中国最时髦、最“朝阳”的行业中，就多少让人有些拍案惊奇了。然而，中国券商今天狼狈中夹杂着绝望的“悲惨时世”，并没有超出某些悲观者的预言，最多只是比那些预言提前了一些罢了。
显然，卖官鬻爵这种极端的例子，或许是个别券商营业部情急之下而发明出的独特财技，但它所暗示的另外一个主题则要宏大得多。它意味着，中国券商——作为一个行业，很可能就此走入一个没有明确期限的黑暗未来。
2002年8、9月间，中国证监会在前后不到一个月的时间中，连续撤销了鞍山证券和大连证券两家证券公司。在这两起中国证券市场历史上罕有的撤销案中，中国证监会虽然极力保持了低调，但人们还是从这种不同寻常的果断手腕中，看到了事态的紧迫。按照我们对中国金融及新闻的一般理解，事态不发展到实在无法挽救，中国金融监管部门是不会轻易做出“撤销”这种最后决定的。显然，这是中国金融监管当局在衡量利弊之后做出的断腕之举。所谓长痛不如短痛。但问题在于，这两家偏于一隅的小型券商，究竟在多大程度上代表了中国券商的整体的衰败境况？对于中国券商而言，这究竟是意味着熊市阵痛的结束，还是仅仅意味着一个更残酷时代的开端？虽然各种各样的迹象表明，中国券商正在经历一个最难熬的冬天，但我们想求证的却是：中国券商究竟难熬到什么程度，这个冬天对中国券商究竟意味着什么？
由于中国券商财务上的极端不透明，我们很难对中国券商做出财务上精确的定量分析。这与许多外部观察家在分析中国国有银行问题时所碰到的处境非常相似。不过，这并不妨碍我们对中国券商的整体现状做出定性判断。据中国证监会机构监管部主任李小雪在2002年透露：截至2002年5月底，中国118家证券公司的净资产额为917亿元，但其中不良资产却高达460亿元，不良资产比率超过50％。所谓“不良”，其实是相当客气的说法，实际上这些“不良”资产早就应该作为坏账予以核销。这个数据公布时曾经引起媒体的一阵哗然，但以中国官方处理敏感数据的传统“技术”而言，这个数据显然是被低估了的。换句话说，官方向我们提供的数据与中国券商的财务真相还有相当差距。个中隐情，相信许多对中国券商实际经营状况有了解的人，都会心中有数。不过，即便我们以官方的统计数据为基准，那么到2002年年底，中国券商的情况恐怕也早就不能用亏损来描述了。据中国证监会的官员称，截止到2002年11月，中国证券公司的年度亏损总额（不包括委托理财业务所发生的亏损）已经达到220亿元。而巴黎百富勤在一份研究报告中对同一数据的估计则是400亿元。考虑到前一数据剔除掉的委托理财业务（这一项业务实际上是近年来导致中国券商亏损的主要因素，其规模也远比券商自己公开承认的要大得多），我们相信巴黎百富勤研究报告所提供的数据应该更加接近真实情况。如此，在两个基本利润来源（经纪和投行）没有大幅度改善的情况下（根据二级市场的成交量和一级市场的承销量来观察，这两个利润来源甚至有更加萎缩的迹象），我们大致可以测算出中国券商的亏损速度：全行业每月亏损30亿左右。以这种亏损速度，从2002年5月到2003年5月，中国券商的新增亏损加上过去积累下来的坏账已经达到900亿左右。也就是说，已经将全部资本金基本消耗完毕。如果我们上面的粗略推算能够大致描述中国券商的真实现状的话，那么我们就会得出一个令人悲哀的结论：中国券商——作为一个行业，在整体上已经处于零资本状态，技术上已经破产。也许有人会觉得，我们的数据都来自中国证券市场最为低迷的时期，因而很难反映中国券商比较长期的经营状况，更没有反映一、二级市场波动对券商行业利润的影响。但在我们看来，从2001年6月开始的、被许多人认为是不正常的熊市，实际上是中国证券市场未来相当长一段时期中的正常经营环境。与大多数新兴市场相比，无论从成交量还是从IPO的情况看，中国证券市场2001年6月之前的情况都已经相当超前。或者说，大大的透支了。所以，向大多数新兴市场的回归将是中国证券市场的一个长期的和主要的趋势。在这一点上，中国很难成为新兴市场的例外。考虑到中国证券市场积累起来的一些特殊不确定性（比如国有股流通问题），我们以为，中国证券行业在将来所要面临的环境可能比我们上面估计的还要严酷得多。虽然我们不能排除个别券商成为这种经营环境的意外，但从整个行业的命运来说，我们上面的整体描述应该是基本接近真实情况的。实际上，一些官方研究机构对这个问题已经做出了委婉的暗示。在“2003年中国并购年会”上，国务院发展研究中心金融研究所所长夏斌就说到：“……目前除了四大银行之外，还有120多家商业银行，包括证券公司这一批金融机构中已经隐藏着不少问题，有的已经资不抵债，这样的机构在两三年内要支撑下去